VaR, CVaR e queda máxima: quanto você pode perder
O que são VaR, CVaR e queda máxima (drawdown), como são calculados com exemplos simples e como usá-los para saber quanto sua carteira pode perder.
30 de out. de 2026 · 5 min de leitura
A volatilidade é a medida de risco mais usada, mas tem um problema: trata igual as altas e as baixas. Ninguém perde o sono porque a carteira subiu 5% num dia. O que preocupa são as perdas. Por isso existem medidas que olham só o lado ruim: o VaR, o CVaR e a queda máxima.
Queda máxima (drawdown máximo)
A queda máxima é a pior perda de um ponto alto até um ponto baixo no período analisado.
Exemplo ilustrativo: sua carteira vale 10.000, sobe até 12.000 e depois cai até 8.400 antes de se recuperar. A queda máxima é:
(8.400 − 12.000) ÷ 12.000 = −30%
É a medida mais intuitiva de todas porque responde a uma pergunta muito concreta: quanto eu teria que aguentar sem vender?
Algumas referências históricas aproximadas:
- O S&P 500 caiu cerca de 55% entre 2007 e 2009, e cerca de 34% em poucas semanas em 2020.
- Um ETF amplo de renda fixa dos EUA caiu cerca de 18% entre 2020 e 2022, sua pior queda em décadas.
- Muitos mercados emergentes tiveram quedas de mais de 60% medidas em dólar.
Duas coisas que vale saber:
- Depende do período. Se você analisa 3 anos sem crise, a queda máxima vai parecer pequena. Isso não significa que algo pior não possa acontecer.
- A recuperação custa mais que a queda. Se você perde 50%, precisa ganhar 100% para voltar ao ponto de partida. Se perde 30%, precisa ganhar 43%.
VaR: o valor em risco
O VaR 95% diário responde: qual é a perda que, em 95% dos dias, não foi superada?
Se o VaR 95% diário da sua carteira é 1,8%, significa que em 95 de cada 100 dias a perda foi menor que 1,8%. Nos outros 5 dias, foi pior.
Para calculá-lo, o otimizador pega os retornos diários históricos da carteira, ordena do pior ao melhor e encontra o ponto que deixa de fora os 5% piores dias. Ele não supõe que os retornos sigam uma curva "normal": usa o que realmente aconteceu.
A armadilha do VaR
O VaR diz onde os dias ruins começam, mas não o quão ruins eles são. Duas carteiras podem ter o mesmo VaR de 1,8%: numa, os piores dias perdem 2%; na outra, alguns dias perdem 10%. O VaR não distingue as duas.
CVaR: o quão feios são os dias ruins
O CVaR 95% diário (também chamado de expected shortfall) é a perda média nesses 5% piores dias.
Seguindo o exemplo:
| Carteira A | Carteira B | |
|---|---|---|
| VaR 95% diário | 1,8% | 1,8% |
| CVaR 95% diário | 2,4% | 4,1% |
Números ilustrativos. As duas têm o mesmo VaR, mas em B os dias ruins são muito piores. Isso acontece com ativos sujeitos a quedas bruscas: ações individuais, mercados com controle de capitais ou moedas que se desvalorizam de repente.
Por definição, o CVaR é sempre maior ou igual ao VaR. Se o CVaR é muito mais alto que o VaR, é sinal de risco de cauda: raramente, mas quando dá errado, dá muito errado.
Como lê-los juntos
Cada medida olha algo diferente:
| Medida | Responde | Horizonte |
|---|---|---|
| Volatilidade | Quanto ela oscila em geral? | Anual |
| VaR 95% | Onde começa um dia ruim? | Diário |
| CVaR 95% | Quanto perco, em média, num dia ruim? | Diário |
| Queda máxima | Qual foi a pior sequência completa? | Todo o período |
Uma carteira pode ter volatilidade baixa e ainda assim uma queda máxima grande, se caiu devagar por muito tempo. Por isso vale olhar todas.
Onde vê-las no QuantMundi
Depois de calcular uma carteira no otimizador, as métricas aparecem no topo dos resultados: retorno esperado, volatilidade, Sharpe, queda máxima, VaR e CVaR. Todas são calculadas na sua moeda, então incluem o efeito do câmbio.
Um exercício:
- Carregue o exemplo "América Latina" e calcule com Sharpe máximo.
- Anote a queda máxima, o VaR e o CVaR.
- Mude para Variância mínima e compare.
- Teste o exemplo "Global diversificada", que inclui renda fixa e ouro.
Você verá como uma carteira concentrada numa região tem quedas máximas e CVaR mais altos que uma diversificada, mesmo que o retorno esperado seja parecido.
Os limites dessas medidas
- São históricas. Medem o que aconteceu, não o que vai acontecer. A próxima crise pode ser pior que qualquer uma do período analisado.
- O VaR diário não se multiplica facilmente. Uma perda de 1,8% ao dia não vira uma perda fixa num mês: sequências ruins existem.
- Precisam de histórico suficiente. Com um ano de dados, os 5% piores dias são só 12 ou 13 dias. Com mais anos, a medida é mais confiável.
Perguntas frequentes
Qual a diferença entre VaR e CVaR? O VaR indica o limite de perda que não foi superado em 95% dos dias. O CVaR é a perda média nos 5% dos dias que o superaram. Por isso o CVaR mostra melhor a gravidade dos dias ruins.
Que queda máxima é aceitável? Depende de você: é a maior perda que você aguentaria ver sem vender. Como referência, uma carteira só de ações globais já teve quedas de mais de 50% em crises graves; incluir renda fixa costuma reduzi-las.
Por que os bancos usam o expected shortfall? Porque ele mede o que acontece além do VaR. Os reguladores bancários internacionais o adotaram para o risco de mercado justamente por essa vantagem, que também explica por que vale olhá-lo na sua carteira.
Em resumo
A queda máxima diz quanto você teria que aguentar na pior sequência. O VaR, onde começa um dia ruim. O CVaR, o quão ruim é em média esse dia ruim. Juntas, dão uma ideia muito mais honesta do risco que a volatilidade sozinha. Antes de investir, pergunte-se se conseguiria suportar a queda máxima sem vender.
Fontes e leituras recomendadas
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Aviso legal: Ferramenta educacional e de simulação. Não constitui recomendação de investimento nem aconselhamento personalizado. Rentabilidade passada não garante resultados futuros.